Tiền kỹ thuật số: Vấn đề gây tranh luận thực sự nằm ở đâu?

Kể từ khi Meta (trước đây là Facebook) công bố đồng tiền ổn định (stablecoin) riêng của mình mang tên “Libra” vào năm 2019, châu Âu ngày càng lo ngại về ảnh hưởng của các sản phẩm tiền tệ tư nhân không thuộc châu Âu. Bên cạnh những lo ngại về tác động địa chính trị tiêu cực, rủi ro đối với sự ổn định tài chính cũng trở thành tâm điểm chú ý.

Việc Mỹ sau đó thông qua Đạo luật GENIUS vào năm 2025 - lần đầu tiên thiết lập một khung pháp lý thống nhất trên toàn quốc cho stablecoin tại Mỹ, đã làm tăng tính chắc chắn về mặt pháp lý cho các nhà cung cấp stablecoin, củng cố niềm tin của người dùng và có khả năng thu hút thêm đầu tư. Sự phát triển này nhấn mạnh tiềm năng đổi mới và tăng trưởng của các hình thức tiền tệ được mã hóa, đồng thời gia tăng áp lực buộc châu Âu phải bắt kịp về mặt công nghệ và chính trị.

Trong bối cảnh đó, ngày 13/7 vừa qua, Nghị viện châu Âu và các nước thành viên đã chính thức khởi động đàm phán để hoàn tất thủ tục pháp lý về đồng euro kỹ thuật số với mục tiêu sẽ đưa vào hoạt động từ ngày 1/1/2027.

Với sự phát triển nhanh chóng của tiền mã hóa do các công ty tư nhân phát hành (stablecoin) và tiền kỹ thuật số do ngân hàng trung ương phát hành (CBDC), vấn đề cốt lõi không nằm ở công nghệ mà ở kiến trúc của hệ thống tiền tệ.

Mỹ và châu Âu lựa chọn hai con đường khác nhau

Trọng tâm của cuộc tranh luận hiện nay là câu hỏi: tiền kỹ thuật số nên do Nhà nước phát hành hay khu vực tư nhân đảm nhiệm?

Có lẽ không có gì đáng ngạc nhiên khi nước Mỹ dưới thời Tổng thống Donald Trump đã lựa chọn phương án thứ hai: đạo luật GENIUS Act năm 2025 cho phép các tổ chức ngoài hệ thống ngân hàng phát hành stablecoin, đồng thời loại bỏ khả năng phát hành đồng USD kỹ thuật số dành cho người dân.

Trong khi đó, Liên minh châu Âu lại theo đuổi hướng đi gần như ngược lại. Quy định về Thị trường Tài sản Tiền điện tử (MiCA) của EU hạn chế đáng kể sự phát triển của stablecoin euro do tư nhân phát hành khi yêu cầu các tổ chức phát hành phải duy trì phần lớn tài sản bảo đảm dưới dạng tiền gửi ngân hàng và giới hạn việc sử dụng stablecoin ngoại tệ trong thanh toán. Điều này khiến stablecoin bằng đồng euro kém hấp dẫn hơn so với tiền gửi ngân hàng truyền thống.

Tuy nhiên, điều tương tự cũng sẽ xảy ra với đồng euro kỹ thuật số bán lẻ công khai mà khu vực đồng euro đang lên kế hoạch, do những giới hạn nghiêm ngặt về số lượng mà một người có thể nắm giữ và lệnh cấm trả lãi. Mặc dù Đạo luật GENIUS cũng cấm các nhà phát hành trả lãi, nhưng các sàn giao dịch phân phối đồng tiền này phần nào lách luật bằng cách đưa ra các "phần thưởng", chẳng hạn như tùy chọn hoàn tiền và điểm thưởng.

Vì sao tiền kỹ thuật số không được trả lãi?

Một trong những câu hỏi lớn được đặt ra là vì sao tiền kỹ thuật số không được hưởng lãi, trong khi tiền gửi ngân hàng lại có.

Theo quan điểm của nhà kinh tế học Milton Friedman, việc không trả lãi cho tiền thực chất giống như đánh thuế đối với người nắm giữ tiền. Các nghiên cứu gần đây của chuyên gia Ulrich Bindseil, cựu Tổng giám đốc điều hành thị trường tại Ngân hàng Trung ương châu Âu cũng cho rằng các quy định hạn chế trả lãi chủ yếu nhằm bảo vệ lợi thế huy động vốn giá rẻ của các ngân hàng thương mại, thay vì xuất phát từ yêu cầu bảo đảm ổn định tài chính.

Lịch sử cho thấy những quy định như vậy nhiều lần tạo ra tác dụng ngược. Chính lệnh cấm trả lãi tại Mỹ từng góp phần thúc đẩy sự ra đời của thị trường Eurodollar trong những năm 1950 và các quỹ thị trường tiền tệ vào thập niên 1970.

Stablecoin đang thay đổi vai trò của ngân hàng

Trong mô hình tài chính truyền thống, ngân hàng vừa tạo ra phương tiện thanh toán bằng cách phát hành tiền, vừa cung cấp tín dụng (trả lãi cho các khoản tiền gửi) và được tiếp cận nguồn dự trữ của ngân hàng trung ương. Tiền và tín dụng được hợp nhất trong một thể chế duy nhất, được hưởng các đặc quyền độc nhất: bảo hiểm tiền gửi và sự bảo đảm của ngân hàng trung ương. Cùng nhau, những đặc quyền này bảo đảm "tính duy nhất của tiền tệ": trong bất kỳ trường hợp nào, một euro tiền gửi ngân hàng cũng có giá trị tương đương một euro.

Nhưng stablecoin phá vỡ cấu trúc này bằng cách tách rời hai chức năng phát hành tiền và tín dụng. Các tổ chức phát hành stablecoin tạo ra phương tiện thanh toán nhưng không trực tiếp cho vay. Đây là tiền được tách rời khỏi hoạt động cho vay, được phát hành bởi một tổ chức không phải là ngân hàng thương mại cũng không phải là ngân hàng trung ương. Những gì các tổ chức phát hành stablecoin thiếu về khả năng cho vay được bù đắp bằng hiệu quả: vì stablecoin là một token vô danh được thanh toán trên một mạng lưới lập trình được, nó có thể di chuyển tức thời, suốt ngày đêm và xuyên biên giới với chi phí thấp hơn nhiều so với chuỗi giao dịch tương ứng của ngân hàng. Các tổ chức phát hành tiền điện tử không cho vay, nhưng họ có thể trả lãi suất tốt hơn ngân hàng.

Và đó là điều khiến các nhà quản lý lo ngại, khi dòng tiền gửi sẽ dịch chuyển khỏi các ngân hàng thương mại, qua đó ảnh hưởng đến khả năng cung cấp tín dụng cho nền kinh tế. Đây cũng là lý do khiến cả đồng euro kỹ thuật số lẫn stablecoin bằng đồng euro đều bị áp đặt các giới hạn về quy mô nắm giữ và không được trả lãi.

"Ngân hàng chuyên biệt" - mô hình được đề xuất

Để dung hòa giữa đổi mới và ổn định tài chính, các chuyên gia đề xuất phát triển mô hình "ngân hàng chuyên biệt" (narrow bank). Theo mô hình này, các tổ chức phát hành tiền kỹ thuật số sẽ được phép gửi toàn bộ hoặc một phần tài sản bảo đảm dưới dạng dự trữ tại ECB và được hưởng lãi từ khoản dự trữ đó. Một phần lãi suất có thể được chia lại cho người nắm giữ stablecoin, nhưng ở mức thấp hơn lãi suất chính sách nhằm tránh cạnh tranh trực tiếp với tiền gửi ngân hàng.

Các ngân hàng chuyên biệt này sẽ là các tổ chức chỉ phát hành tiền, không tham gia hoạt động cho vay. Nhờ đó, stablecoin sẽ an toàn hơn vì được bảo đảm trực tiếp bằng dự trữ của ngân hàng trung ương thay vì các tài sản tài chính ngắn hạn vốn có thể mất giá trong giai đoạn khủng hoảng.

Hướng tới một kiến trúc tiền tệ mới

Theo phân tích của bà Lucrezia Reichlin, cựu giám đốc nghiên cứu tại Ngân hàng Trung ương châu Âu, hiện là Giáo sư Kinh tế tại Trường Kinh doanh London, thế giới hiện đứng trước ba lựa chọn.

Mô hình thứ nhất là tiếp tục duy trì hệ thống hiện nay, trong đó ngân hàng thương mại vừa tạo ra tiền vừa cung cấp tín dụng.

Mô hình thứ hai là để ngân hàng trung ương trực tiếp phát hành toàn bộ tiền kỹ thuật số cho người dân. Tuy nhiên, điều này sẽ khiến bảng cân đối của ngân hàng trung ương phình to và buộc cơ quan này phải đóng vai trò quyết định trong việc phân bổ tín dụng cho nền kinh tế.

Lựa chọn thứ ba là cho phép nhiều loại hình tổ chức cùng tồn tại: các ngân hàng thương mại truyền thống, các "ngân hàng chuyên biệt" chỉ phát hành tiền nhưng không có chức năng cho vay, cùng với các định chế tài chính khác đảm nhiệm hoạt động cấp tín dụng trên cơ sở thị trường.

Theo bà Lucrezia Reichlin, đây là mô hình cân bằng nhất, vừa tạo điều kiện cho đổi mới tài chính, vừa duy trì sự ổn định của hệ thống ngân hàng. Stablecoin bằng đồng euro được bảo đảm bằng dự trữ tại ECB sẽ không thay thế các ngân hàng thương mại mà trở thành một đối thủ cạnh tranh lành mạnh trong hệ sinh thái tài chính.

Quỳnh Vũ