PNJ sau vụ P-Lab: Khi tài sản lớn nhất không còn là lợi nhuận mà là uy tín

Thị trường không còn lo PNJ thiếu tiền, mà lo mất niềm tin

Ngay sau khi thông tin ông Đặng Ngọc Thảo, cựu Giám đốc Công ty TNHH MTV Giám định PNJ (P-Lab), bị điều tra liên quan vụ buôn lậu kim cương được công bố, cổ phiếu PNJ chịu áp lực bán mạnh. Điều khiến giới đầu tư quan tâm nhất khi đó là liệu doanh nghiệp có phải đối mặt với làn sóng khách hàng mang kim cương đến bán lại hay không.

Để giải tỏa những lo ngại này, ban lãnh đạo PNJ đã tổ chức cuộc gặp nhà đầu tư ngày 6/7 và đưa ra hàng loạt thông tin đáng chú ý.

Theo doanh nghiệp, khoảng 28.000 viên kim cương trong vụ án không đi vào hệ thống bán lẻ của PNJ. P-Lab chỉ cung cấp dịch vụ kiểm định, hoàn toàn không tham gia hoạt động mua bán. Toàn bộ kim cương bán tại PNJ đều được nhập khẩu chính ngạch với đầy đủ chứng từ và có khả năng truy xuất nguồn gốc. Doanh nghiệp cũng cho biết lượng khách hàng mang kim cương đến bán lại chỉ tăng mạnh trong ngày đầu tiên xuất hiện thông tin rồi nhanh chóng giảm về mức bình thường.

Sau buổi làm việc này, SSI Research đánh giá rủi ro thanh khoản của PNJ đã giảm đáng kể. Với bảng cân đối kế toán lành mạnh và nguồn tiền mặt dồi dào, doanh nghiệp vẫn đủ khả năng thực hiện chính sách thu mua lại kim cương theo cam kết với khách hàng. Nói cách khác, "điểm nóng" đầu tiên của cuộc khủng hoảng đã được kiểm soát.

Điều khiến SSI thay đổi quan điểm không phải lợi nhuận, mà là chất lượng quản trị

Điểm đáng chú ý trong báo cáo cập nhật của SSI Research không nằm ở việc điều chỉnh giảm dự báo lợi nhuận sau thuế năm 2026 từ 3.569 tỷ đồng xuống còn 3.333 tỷ đồng, mà ở quyết định đưa toàn bộ khuyến nghị đầu tư và giá mục tiêu đối với cổ phiếu PNJ vào trạng thái "đang xem xét".

Đây là động thái hiếm gặp đối với một doanh nghiệp vốn được xem là chuẩn mực về quản trị trong ngành bán lẻ.

Theo SSI, những giải trình hiện nay chủ yếu đến từ phía doanh nghiệp và chưa phải kết luận chính thức của cơ quan điều tra. Vì vậy, thị trường sẽ chuyển trọng tâm đánh giá từ tốc độ tăng trưởng sang khả năng quản trị rủi ro và hệ thống kiểm soát nội bộ.

Đặc biệt, báo cáo nhấn mạnh giấy chứng nhận kiểm định do P-Lab phát hành chỉ xác nhận các đặc tính kỹ thuật của viên kim cương tại thời điểm giám định, không có chức năng xác minh nguồn gốc xuất xứ. Điều này khiến giới đầu tư quan tâm nhiều hơn tới quy trình kiểm soát nội bộ của PNJ trong mối quan hệ giữa doanh nghiệp bán lẻ và đơn vị kiểm định trực thuộc.

Một chi tiết đáng chú ý khác là chính ban lãnh đạo PNJ cũng thừa nhận sự việc đã buộc doanh nghiệp phải rà soát lại toàn bộ quy trình quản trị tại P-Lab và phối hợp với các đơn vị tư vấn để củng cố hệ thống vận hành.

33% doanh thu đang phụ thuộc vào một yếu tố vô hình

Theo SSI Research, khoảng 33% doanh thu mảng trang sức của PNJ đến từ các sản phẩm liên quan đến kim cương, gồm khoảng 10% kim cương rời và 23% trang sức gắn kim cương.

Đây là con số mang nhiều ý nghĩa hơn một tỷ trọng doanh thu đơn thuần. Khác với vàng miếng – nơi giá trị được xác định chủ yếu theo hàm lượng vàng – giá trị của kim cương phụ thuộc rất lớn vào niềm tin đối với giấy chứng nhận kiểm định, khả năng truy xuất nguồn gốc và uy tín của đơn vị bán lẻ.

Nếu tâm lý e ngại của người tiêu dùng kéo dài, PNJ có thể không chỉ đối mặt với sự sụt giảm doanh số kim cương rời mà còn ảnh hưởng tới nhóm sản phẩm trang sức cao cấp – vốn là phân khúc có biên lợi nhuận hấp dẫn nhất của doanh nghiệp.

Đó cũng là lý do SSI vẫn dự báo lợi nhuận năm 2026 của PNJ tăng khoảng 18% so với năm trước, nhưng đồng thời hạ mức định giá dành cho doanh nghiệp vì cho rằng thị trường sẽ yêu cầu một mức "chiết khấu rủi ro" cao hơn đối với cổ phiếu.

Ở góc độ rộng hơn, vụ án cũng khiến thị trường nhìn lại vai trò của P-Lab trong hệ sinh thái của PNJ.

P-Lab được thành lập như một đơn vị giám định độc lập, chuyên kiểm định vàng, kim cương và đá quý. Theo quy định, đơn vị kiểm định không được tham gia hoạt động kinh doanh các sản phẩm mà mình giám định. Tuy nhiên, theo thông tin từ cơ quan điều tra, ông Đặng Ngọc Thảo bị cáo buộc đã lợi dụng chuyên môn để mài bỏ mã GIA trên kim cương nhập lậu, khắc lại mã của PNJ-Lab và cấp giấy chứng nhận kiểm định mới nhằm hợp thức hóa sản phẩm trước khi đưa ra thị trường. Từ năm 2024 đến nay, đường dây bị cáo buộc đã đưa hơn 28.000 viên kim cương nhập lậu vào Việt Nam qua 141 chuyến vận chuyển, với doanh thu ước tính khoảng 280 tỷ đồng.

Dù PNJ khẳng định đây là hành vi của cá nhân và không liên quan đến hoạt động kinh doanh của tập đoàn, vụ việc vẫn làm dấy lên yêu cầu phải siết chặt hơn cơ chế giám sát đối với các công ty con hoạt động trong những lĩnh vực nhạy cảm, nơi uy tín và tính độc lập là yếu tố cốt lõi.